为外率外邦投资者对A股上市公司的政策投资举动（“外资战投”），2005年12月31日，中华百姓共和邦商务部（“商务部”）、中邦证券监视约束委员会（“证监会”）、邦度税务总局、邦度工商行政约束总局、邦度外汇约束局连合宣告了《外邦投资者对上市公司政策投资约束举措》（“《战投约束举措》”）。

　　《战投约束举措》自出台十余年来，于2015年资历了一次正式修订。该次修订仅涉及审批圭外方面的微调，即将商务部和证监会的串联审批删改为并联审批。其余，于2013年和2018年分裂出台过两次搜求看法稿（以下分裂称为“2013年稿”及“2018年稿”），但其后均未基于该等搜求看法稿出台正式修订。

　　自2016年从此，与外商投资相干的功令规则跟着我邦经济兴盛连接举行修订。2020年，《外商投资法》《外商投资法推行条例》及《外商投资音讯通知举措》等功令规则接连推行，从功令层面重塑了外商投资约束轨制的囚系框架。外商投资约束轨制资历了由最初的审批制到注册制，再到目前的音讯通知制的兴盛进程。正在此后台下，《战投约束举措》与现行外商投资约束系统仍然有所摆脱，且《战投约束举措》正在外邦投资者天性、投资比例、锁按期等方面的规章亦越来越难以满意本质生意需求，故亟待进一步修订。

　　2020年6月18日，商务部颁发《外邦投资者对上市公司政策投资约束举措（修订草案公然搜求看法稿）》（“2020年稿”），向社会公然搜求看法。

　　（一）放宽了外资战投的若干央求及局部。这一删改与2018年稿所再现的逐渐放宽囚系的思绪好像等，网罗清楚外邦投资者网罗外邦自然人、大幅下降非控股股东的外邦投资者（及其全资投资者）的资产总额央求、清楚外邦投资者可采用要约收购式样对上市公司举行投资、锁按期由3年改为12个月等。

　　（二）与现行外商投资、邦有资产约束、反垄断审查、邦度安详审查、境外投资等相干功令规则相接连。比如，清楚将《战投约束举措》中规章的商务主管部分就外资战投的事前审批或注册删改为通知轨制，以适合《外商投资法》确立的新的外商投资约束轨制。

　　（三）正在必然水准上治理了目前外资战投实行操作中存正在的少少题目。比如取缔了10%最低持股比例的央求，希望驱除过往实操中外邦投资者对上市公司投资比例低于10%的生意的差别统治式样。

　　（四）就《战投约束举措》中未予以清楚的题目作出了进一步清楚，并为其他相干功令规则的合用供给了直接凭借。比如清楚了外邦投资者对天下中小企业股份让与编制（即新三板）挂牌公司推行政策投资可参照合用等。

　　闭于2020年稿实在的删改实质请参睹本文附件《2020年稿删改重心汇总》。

　　笔者以为2020年稿相较于《战投约束举措》总体而言是一个提高，修补了《战投约束举措》的少少不清楚之处，也订正了《战投约束举措》中与现行外商投资约束轨制和外商投资实行的不完婚之处。当然，有些见解也察觉2020年稿正在某些题目上仍是存正在若干不清楚或者值得进一步研究之处。以下是核阅2020年稿而激发的少少研究，供诸位读者进一步研究。

　　《战投约束举措》看待其合用界限的外述如下：本举措合用于外邦投资者对已落成股权分置改进的上市公司和股权分置改进后新上市公司通过具有必然领域的中历久政策性并购投资，获得该公司A股股份的举动。

　　2020年稿对其合用界限做了调治，实在外述为：本举措合用于外邦投资者通过契约让与、上市公司定向发行新股（网罗非公然垦行股票召募资金和发行股份进货资产）、要约收购以及邦度功令规则规章的其它式样获得并持有必然岁月上市公司A股股份的举动。

　　《战投约束举措》看待落入合用界限的外邦投资者获得上市公司A股股份的举动（本文援用了文初界说，将之称为“外资战投”）树立了少少条件条款，使得某些不切合这些条件条款的投资举动是否归属为外资战投崭露了疑义。比如，《战投约束举措》正在此条中提出了“政策性并购投资”的外述，但正在后续条则中却并未对何为“政策性并购投资”予以清楚，从而导致实行中看待相干生意是否属于《战投约束举措》项下的外资战投崭露了少少差别体会。而2020年稿则清楚了通盘外邦投资者通过枚举的几种特定式样获得并持有上市公司A股股份的举动均属于外资战投，调治了能够避免不须要的疑义。

　　2020年稿正在商议外资战投时夸大了“持有必然岁月”。此处的“必然岁月”应指的是“外邦投资者通过外资战投式样获得的上市公司A股股份12个月内不得让与”的锁按期央求，但笔者以为此处系规章《战投约束举措》的合用界限，应尽量局部正在商议落入合用界限的举动；而锁按期属于《战投约束举措》项下外资战投应满意的条款之一。除了锁按期条款外，《战投约束举措》看待切合央求的外资战投亦树立了其他少少条款，是以，该等实质更相宜正在规章的其他部离开展，并不适合正在合用界限中稀少予以刻画和夸大。笔者守候正在正式稿中，看待合用界限的外述能够特别完整。

　　外邦投资者对上市公司举行外资战投行为外资并购的迥殊景况之一，除了合用《战投约束举措》外，还该当合用《闭于外邦投资者并购境内企业的规章》（“《外资并购规章》”）中看待外邦投资者并购境内企业的大凡性规章。

　　《战投约束举措》并未对跨境换股举行清楚规章；而遵循《外资并购规章》，跨境换股生意须要满意必然条款，除了股权可依法让与、无权属争议等大凡性条款外，境外标的公司必需为上市公司且比来一年的生意价值牢固（迥殊宗旨公司除外）。《外资并购规章》进一步规章跨境换股须得到商务主管部分的审批；但实行中，因跨境换股涉及境外投资约束、外汇囚系、境外里公司价钱完婚等诸众事宜，大凡较难得到商务主管部分的同意，故而本质落成跨境换股的案例并不众睹。

　　本次2020年稿正在第五条中清楚了外邦投资者正在满意必然条款的条件下，可采用跨境换股式样举行外资战投。个中，看待除契约让与以外的其他方法的外资战投，外邦投资者能够用非上市境外公司的股份举行换股生意，这点相较于《外资并购规章》系一大冲破。这意味着，看待外邦投资者而言，其投资境内上市公司的支出机谋和渠道将更为聪明；同时，也将为上市公司通过定向发行股份式样收购境外非上市公司扫清阻止。看待《外资并购规章》中跨境换股须得到商务主管部分同意的央求，咱们以为因《战投约束举措》相较于《外资并购规章》而言属于“极度规章”，故而外资战投涉及跨境换股的应可按外资战投的大凡央求予以报送，而不再须要遵循《外资并购规章》获得商务主管部分的同意。

　　基于2020年稿所开释出的信号，他日看待外邦投资者以跨境换股式样并购境内非上市公司是否也会进一步摊开局部（极度是应承境外标的公司可为非上市公司），咱们也将拭目以待。

　　《战投约束举措》第五条规章，“外邦投资者举行政策投资应切合以下央求：……（二）投资可分期举行，初次落成投资后获得的股份比例不低于该公司已发行股份的10%，但迥殊行业有极度规章或经相干主管部分同意的除外。”

　　本次2020年稿取缔了《战投约束举措》项下看待持有A股上市公司10%的最低投资股比央求，看待除以契约让与及要约收购式样发展的外资战投仍须满意不低于5%的股比局部外的其他外资战投式样不再树立最低投资股比局部。

　　该等10%最低股比局部的取缔治理了实行操作中存正在的少少题目。目前，业界看待如外邦投资者投资A股上市公司的投后持股比例低于10%是否属于《战投约束举措》项下的外资战投；以及如不属于，是否无需实施商务主管部分的审批/注册即可举行投资有差别的体会。

　　斗劲激进的见解以为外邦投资者正在生意后持股比例低于10%的生意不组成外资战投，无需实施商务主管部分的审批/注册手续，能够直接举行生意。而实行中也真实有案例扶助上述见解。比如，2015年东软载波（证券代码：300183）向VPI、CIII、USL、张晓诗及邓杰发行股份进货资产案。正在该案例中独立财政照拂和状师就持有上述见解，况且示意就此曾磋议商务部，取得的回复是商务部认同该等做法。咱们没相闭于该案例更为仔细的材料，于是无法进一步商议该等见解的合理性，而则持有相对落伍的见解。笔者以为，除非迥殊行业有极度规章或经相干主管部分同意，如外邦投资者对A股上市公司落成初次投资后获得的股份比例低于该上市公司已发行股份的10%的，则不切合《战投约束举措》项下外资战投的央求，应不行举行该等生意。其余，笔者留神到一个兴趣的案例，正在2019年中欣氟材（证券代码：002915）向高宝矿业有限公司发行股份进货资产案中，证监会就该生意是否需实施商务主管部分的审批/注册手续向独立财政照拂和状师提出两次反应央求，而独立财政照拂和状师的两次反应回复崭露了却论纷歧的景况（初次以为外邦投资者生意后持股比例低于10%不组成外资战投，无需实施商务主管部分的审批/注册手续；第二次则以为须要实施商务主管部分的审批/注册手续）。也即是说该案例的独立财政照拂和状师最终持有了好像的见解。

　　因为中邦的A股墟市尚不是一个齐全怒放的资金墟市，正在实行中外邦投资者不行正在境内自正在开立证券生意账户，于是并不行自正在地投资A股上市公司。正在中邦现有的功令框架下，外邦投资者仅可通过以下式样投资A股上市公司：

　　（3）通过上海证券生意所、深圳证券生意所与香港联交所或者其他邦际和地域生意所之间的互联互通机制投资A股上市公司。是以，除上述三种式样外，并不存正在其他能够应承外邦投资者投资A股上市公司的途径。

　　如2020年稿最终落定，则实行中存正在的外邦投资者投资A股上市公司的投资比例低于10%的生意是否须要实施商务主管部分的审批/注册手续的差别体会和操作或将成为过去式。

　　（四）外邦投资者间给与购A股上市公司是否需实施商务主管部分的审批/注册手续

　　《战投约束举措》看待外邦投资者以间接式样投资A股上市公司是否需实施商务主管部分的审批/注册手续未予以清楚，且实行中存正在必然的争议。2013年稿曾规章如下两种间给与购式样也需参照外资战投统治：

　　然而，2018年稿和2020年稿中均未保存2013年稿中的该等实质，也未作出相干的好像规章。针对外邦投资者间给与购上市公司的生意，功令规则层面该何如解读而实行中又存正在哪些题目，如下系本文的少少解读和研究。

　　开始须要清楚的一点是，外邦投资者通过其正在中邦境内设立的投资性公司对A股上市公司举行外资战投，其应实施商务主管部分的审批/注册手续，这一点无论正在功令规则仍是实操层面应不存正在争议。为免疑义，本文正在本条项下商议的外商投资企业将消释投资性外商投资企业这一方法。

　　闭于外邦投资者通过其正在境内所投资（新设或并购）的外商投资企业投资A股上市公司，是否会被认定属于《战投约束举措》项下的外资战投，从而应实施商务主管部分的审批/注册手续，实行中存正在必然争议。有见解以为应从苛阐明及认定，即外邦投资者通过外商投资企业投资A股上市公司的，素质上仍是属于外资战投，故应实施商务主管部分的审批/注册手续；但也有见解以为，该等间接投资式样属于外商投资企业境内再投资，而无须实施外资战投手续，实行中也存正在少少案例扶助该等见解。例如2007年EverwinPacificLimited通过中皇有限公司收购酒鬼酒（证券代码：000799）案，以及2017年吴旭通过重庆协信远创实业有限公司收购狮头股份（证券代码：600539）案。

　　就此，笔者以为，藏身于对外资战投举行骨子有用囚系的角度，规则上应对《战投约束举措》的合用界限举行从苛解读，即如外邦投资者通过设立外商投资企业，并通过该企业投资A股上市公司的，应遵循《战投约束举措》的规章实施商务主管部分的审批/注册手续，这也与《外资并购规章》项下的囚系规则和精神是同等的。

　　当然，实行中也确实存正在少少迥殊景况，例如外邦投资者收购了一家本质运营的公司，而其贸易宗旨也真实是为了该公司自身的生意和资产，但该公司凑巧系持有某A股上市公司股份的外商投资企业，如将这种景况也纳入外资战投是否相宜?笔者以为仍是该当从生意骨子对待这个题目。换言之，外邦投资者收购该等外商投资企业是具有合理的贸易宗旨，仍是存正在规避商务主管部分的审批/注册手续的嫌疑。笔者以为，可予以思索的成分网罗：被收购的外商投资企业是否为持股企业或迥殊宗旨企业，外商投资企业自身有无骨子经业务务等。

　　当然，笔者也体会实行中生意景况众种众样，要做出以上占定正在有些景况下有必然难度；何况，正在实操层面，外商投资企业行为境内公司投资上市公司已不存正在骨子性阻止（其可直接开立证券账户投资A股上市公司），这导致从囚系角度也存正在必然的难度。期望正在2020稿落地时看待这一题目有进一步的清楚。

　　闭于外邦投资者收购A股上市公司境外股东股份，是否会被认定属于《战投约束举措》项下的外资战投，从而应实施相干商务主管部分的审批/注册手续，咱们以为同样应辨别不怜惜形剖判。实在而言米乐M6，需评估被收购的A股上市公司的境外股东当时获得A股上市公司股份时（即成为外邦政策投资者时）以切合外资战投央求的各项条款是否有变革。换言之，该次外资战投是否会导致原先投资A股上市公司的外邦政策投资者不再切合外资战投的央求。如该等条款没有变革，则笔者以为该境外收购应不属于外资战投，从而无需实施商务主管部分的审批/注册手续；反之，如原外邦政策投资者正在该次外资战投后不再切合外资战投条款的，则需就该境外收购从头实施商务主管部分的审批/注册手续。

　　闭于上述剖判，正在2016年LeadingBigLimited间接投资阳光股份（证券代码：000608）案；以及2018年UlyssesParent，Inc.间接投资鲁阳节能（证券代码：002088）案中都能够取得必然的佐证。

　　遵循《战投约束举措》第十一条的规章，“投资者对其已持有股份的上市公司无间举行政策投资的，需按本办规则章的式样和圭外收拾”。是以正在素来《战投约束举措》的系统下，如外邦投资者后续对上市公司举行增持的，仍旧须要实施商务主管部分的审批/注册手续。

　　2020年稿删除了《战投约束举措》第十一条规章，并进一步规章“正在外邦投资者对上市公司落成政策投资后，外邦投资者持股比例变革累计抢先5%或外方控股、相对控股名望爆发变革时，上市公司或外邦投资者应向商务主管部分报送投资音讯”。

　　这意味着，遵循2020年稿，大凡景况下，外邦投资者正在落成外资战投后无间增持上市公司股份的，无需再实施商务主管部分的审批/注册手续，而只要正在其持股比例变革累计抢先5%或外方控股、相对控股名望爆发变革的，才须要实施外商投资音讯报送任务，这也和《外商投资音讯通知举措》中的相干规章完毕了联合。

　　2020年稿第七条将外邦投资者的持股锁按期由3年调治为12个月，且清楚了《证券法》和证监会规章、证券生意所原则对股份限售期有更长刻期央求的，从其规章，例如外邦投资者通过外资战投成为上市公司控股股东的，其应同时屈从闭于控股股东锁按期的相干央求等。

　　然而笔者也留神到，2020年稿并未清楚闭于锁按期规章的接连题目，如2020年稿最终落定，则素来已通过外资战投式样投资上市公司的，其该当合用的锁按期是非及残余锁按期该何如策画等题目，目前均尚不知道。笔者守候立法部分正在正式修订稿中对此作出进一步规章，或后续以问答式样就接连事宜予以清楚。

　　2020年稿的实质反应了我海外商投资功令轨制改进的精神，一方面反应了简政放权的规则，另一方面也适合现阶段外商投资境内上市公司的贸易诉乞降实行操作。一朝进一步完整且后续通过并推行，笔者确信，看待我邦资金墟市的进一步兴盛也是一大利好。